投资要点：
　　商业租赁贡献利润大头。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】目前市场上对于机场的非航收入均重点关注免税收入这块，而对于商业租赁关注较少。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）白云机场免税店面积（约5944平）不到商业总面积6.7万平米的10%。虽然免税收入是整个商业收入的最大组成部分，但商业租赁所贡献的利润也不可忽视。白云机场T2航站楼和交通中心总商业面积达4.4万平米，从目前T2航站楼>C首期计划招商的3万平米来看，已有近1.3万平米公布了招商结果，对应年化保底收入3亿元，坪效2.35万元/平米/年。若全部招商，预计能为白云机场贡献8亿元左右收入和超5亿元净利润。
　　免税+商业+广告贡献足够多利润，抹平重大资本开支的同时，为18年贡献增量收入。根据公司公告，2018年T1+T2进境免税能为公司带来2.89亿元收入，T2广告收入保底3.3亿元，T2出境免税暂未公布结果，保守以25万坪效和35%扣点计算，能为公司带来3.1亿元收入。这样算来，2018年公司T2航站楼免税（有T1的400平贡献）+商业+广告能够为公司带来17亿元收入，由于这些均为外包经营，公司需支付成本较小，因此利润十分可观。考虑航空公司转场对于T1航站楼的免税+商业+广告的挤出作用，T2航站楼新增的免税+商业+广告亦能为公司带来超8亿元的净利润。同时，T2航站楼投产将带来4.14亿元的折旧成本，但由于白云机场T2航站楼采用新的运营模式，人工成本预计不会大幅增加。因此，白云机场免税+商业+广告所贡献的净利润，在抹平T2航站楼投产造成的重大资本开支的同时，还能为公司18年贡献增量收入。
　　盈利预测及投资建议。考虑到公司可转债提前赎回对每股收益的摊薄，且公司近期进行了进境免税招标、T2广告招标、部分商业招商以及未来的出境免税招商，我们预计白云机场2017-2019年EPS分别为1.02、1.2、1.45元，对应当前股价的PE分别为18、15、13倍。同时，1）白云机场可能是今年国内枢纽机场中唯一新增时刻资源的机场，今年流量增长尤其是中转流量将有望为航空以及非航空性业务带来由点及面的叠加增量，仍存在较大的预期差。2）考虑到公司非航价值的释放对于估值中枢的上移作用，以及机场龙头股的溢价，给予公司2018年PE20倍，对应目标价24元，维持“买入”评级。
　　风险提示。商业招商、出境免税招商结果不及预期。